Le même pool, des termes observés différents
Un agrégateur recherche parmi les sites de liquidité et peut répartir une commande entre eux. Jupiter est l’un de ces fournisseurs de routage sur Solana. Un propAMM est le lieu qui fournit des liquidités : un opérateur fournit un inventaire et peut mettre à jour les prix directement, sans attendre qu’une transaction modifie les réserves du pool.
L’étude a comparé les flux agrégateurs et non agrégateurs au sein des six plus grands propAMM Solana mesurés pour $ SOL/USDC. Pour estimer un spread aller-retour réalisé, il a associé des remplissages consécutifs sur les côtés opposés du même pool, dans un rayon de 25 emplacements et avec des tailles de transactions dans un facteur de deux. Il ne pouvait y avoir de mise à jour des devis de la part de l’opérateur entre-temps, et les deux tronçons devaient appartenir à la même classe d’acheminement.
Les chercheurs ont ensuite comparé les classes au sein de cellules définies par pool, jour et taille de transaction. Cela rend le test plus informatif que la comparaison de lieux non liés ou de commandes de tailles différentes. Il associe toujours les transactions observées ; les deux remplissages ne doivent pas nécessairement être le véritable parcours d’achat et de vente d’un seul client.
Source : tableau 1 de l’étude. Tous les chiffres d’étalement sont des mesures aller-retour réalisées. La prime correspondante est la différence médiane au sein d’une cellule ; la dernière colonne compte les cellules correspondantes, pas les transactions ou le volume des transactions.
Un point de base équivaut à 0,01 point de pourcentage. La distinction entre les colonnes est importante. Les médianes globales de Tessera étaient de 0,9 et 0,93 points de base, tandis que sa prime médiane correspondante était de 0,1 point de base. Le résultat correspondant provient de la comparaison des deux classes à l’intérieur de chaque cellule avant de résumer ces différences. Soustraire les médianes globales affichées répondrait à une question différente.
Pour les cinq premiers sites, les écarts non agrégateurs étaient plus larges dans 68 % à 83 % des cellules appariées, avec des valeurs p du test de signe exact signalées inférieures à 0,001. ZeroFi est allé dans l’autre sens sur la médiane correspondante, avec une petite prime négative.
Il s’agit d’écarts de prix aller-retour, et non de frais de swap individuels. La classification n’identifie pas non plus les clients de détail ordinaires : les flux non agrégateurs peuvent avoir des caractéristiques différentes de celles des flux agrégateurs. Faire correspondre le pool, le jour et la taille réduit certaines différences entre les groupes, mais cela ne transforme pas la comparaison en un test aléatoire de ce qui se passe lorsqu’une même personne change d’interface.
La justification économique commence par des prix obsolètes. Un pool passif peut perdre de l’argent lorsqu’un autre trader agit sur un mouvement du marché avant que le prix du pool ne rattrape son retard. Les opérateurs PropAMM peuvent envoyer des mises à jour de prix sans exécuter de swap, réduisant ainsi cette exposition lorsque leurs mises à jour arrivent avant les transactions entrantes.
Cette capacité peut profiter à l’opérateur en réduisant les pertes de prix obsolètes. Dans l’échantillon Solana, le flux de l’agrégateur était également associé à des spreads plus serrés dans la plupart des sites mesurés.
L’article propose un exemple de mécanisme plus direct sur Base. Dans la mise en œuvre de Tessera qu’ils ont décodée, les chercheurs ont identifié six éléments de frais : base, âge, priorité, mode, défaut et adresse. L’expéditeur de la transaction et le contrat appelant l’interface de Tessera peuvent affecter le traitement des défauts et des adresses, y compris les exemptions et les pénalités.
Cela démontre comment un site propriétaire peut intégrer l’identité de l’appelant dans le prix d’exécution. Il s’agit d’une preuve de l’implémentation de la base inspectée, plutôt que d’une preuve que le déploiement Solana de Tessera, ou tout autre propAMM Solana, utilise le même code ou les mêmes règles de frais.
Une autre question est de savoir si une cotation attrayante survit jusqu’au règlement. Les chercheurs ont documenté que les frais de Base Tessera diminuent près de la fin des blocs et augmentent près du début des blocs, aidant ainsi à expliquer les différences entre le devis du bloc précédent et le remplissage éventuel. Il leur manquait explicitement des données historiques sur les cotations de Solana pour corroborer une lacune analogue de cotation de Solana pour combler.
L’enquête de mars de l’agrégateur 0x a également signalé des écarts entre le devis de base et le remplissage impliquant le timing du Flashblock et les changements de spread. Ses conclusions appartiennent à cette chaîne et à l’enquête d’un fournisseur de routage intéressé.
Les frais de portefeuille répondent à une autre question
Des frais de portefeuille peuvent affecter le montant qu’un trader reçoit même lorsque le pool sous-jacent offre des conditions compétitives. La divulgation actuelle des swaps de Phantom, vérifiée le 2 novembre, indique des frais de 0,85 % pour la plupart des swaps, à quelques exceptions près, ainsi que des frais de réseau variables. Les exceptions incluent les flux de comptes de trésorerie spécifiés et les dépôts sur un solde personnel.
Ces frais de portefeuille sont une mesure différente du spread aller-retour du journal. L’impact sur le prix décrit comment la taille d’une commande affecte son prix. Slippage décrit le mouvement entre une cotation et une exécution. Une tolérance de dérapage définit le degré de détérioration qu’une transaction permet ; l’augmenter ne crée pas de frais fixes, mais cela permet un remplissage moins bon.
La documentation actuelle de l’API de Jupiter montre pourquoi l’étiquette de l’interface laisse également des questions sans réponse. Son chemin de commande géré permet à Metis, JupiterZ, Dflow et OKX de rivaliser, tandis que son chemin de construction personnalisable utilise uniquement Metis. JupiterZ fournit des liquidités de demande de devis, un mécanisme distinct d’un pool propAMM en chaîne.
Jupiter documente des frais de plateforme de 2 points de base pour $ SOL-des échanges de pièces stables sur le chemin des commandes gérées, avec d’autres calendriers pour d’autres catégories. Il ne répertorie aucun frais d’échange Jupiter sur le chemin de construction, tandis que les frais de l’intégrateur et les coûts du réseau restent des considérations distinctes.
Ces divulgations décrivent les intégrations et les frais disponibles. Ils n’identifient pas l’itinéraire utilisé par un swap Phantom particulier ni n’établissent qu’un portefeuille évite les agrégateurs.
L’ajout d’une prime de spread historique aux frais de portefeuille actuels produirait donc une estimation trompeuse des économies. La comparaison combinerait une statistique aller-retour appariée avec des frais sur un échange particulier, sans établir quels coûts étaient supplémentaires ou déjà reflétés dans le montant livré.
Jupiter décrit deux approches pour réduire l’écart entre le devis et le remplissage. Son compte d’estimation d’exécution indique que le routage intègre les données d’exécution observées et la simulation. Sa description JIT Swap indique que les pools de candidats sont intégrés à la transaction et re-cotés en chaîne, permettant aux pools ou divisions sélectionnés de changer lorsqu’une autre allocation de candidats offre un meilleur résultat.
Le test utile est donc la transaction réalisée : l’itinéraire et le lieu utilisés, les frais pertinents et le montant réellement livré dans des conditions comparables.
