Strategy (MSTR) a reçu lundi une note de crédit B- de S&P Global. La notation reflète l’opinion de S&P selon laquelle le modèle commercial de l’entreprise – presque entièrement centré sur la détention de bitcoins – comporte un risque financier important, malgré sa grande capitalisation boursière et son solide accès aux marchés des capitaux.
La note de qualité investissement la plus basse sur l’échelle de S&P est BBB, ce qui place la note B- de Strategy solidement en territoire non-investment grade, également connu sous le nom d’obligations de pacotille.
Selon S&P, une note B signifie « une qualité de crédit spéculative avec un risque de défaut accru ». Un B- signifierait donc un risque de défaut un peu plus spéculatif et un peu plus accru, mais pas aussi mauvais que CCC, ce qui signifie une qualité de crédit très faible avec un risque de défaut élevé.
La société dirigée par Michael Saylor est passée d’une société de logiciels d’entreprise à ce qui est essentiellement un bitcoin coté en bourse. BTC114 385,17 $ véhicule de détention. La société utilise la quasi-totalité de ses liquidités excédentaires pour acheter davantage de bitcoins et finance bon nombre de ses opérations et achats de crypto-monnaies en émettant des titres de créance convertibles, des actions privilégiées et des capitaux propres.
Le président exécutif de la stratégie, Michael Saylor, a noté que sa société est désormais devenue la première société de trésorerie Bitcoin à recevoir une notation d’une grande agence de crédit. Ses réflexions ont été reprises par d’autres acteurs du secteur, parmi lesquels David Bailey, PDG de KindlyMD (NAKA), qui a déclaré que « la demande du marché pour les sociétés de trésorerie est sur le point d’exploser ».
Les notations constituent souvent une étape nécessaire pour que de nombreux fonds de pension et autres investisseurs institutionnels puissent investir dans des titres d’entreprise. Strategy est actuellement classé comme indésirable, mais de futures mises à niveau pourraient ouvrir la porte à de nombreux fonds.
La réflexion de S&P
À la mi-2025, les avoirs en bitcoins de Strategy étaient évalués à environ 70 milliards de dollars, contre environ 15 milliards de dollars d’encours total de dette convertible et d’actions privilégiées. Mais cette solidité du bilan est trompeuse, a déclaré S&P, car Strategy dispose de très peu de liquidités réelles et de presque aucun bénéfice d’exploitation fiable. L’activité logiciels de la société est à peu près à l’équilibre et, de janvier à juin 2025, Strategy a enregistré un flux de trésorerie d’exploitation négatif de 37 millions de dollars.
S&P a également signalé ce qu’il a appelé une « asymétrie des devises ». Alors que les actifs de la société sont presque entièrement en bitcoins, ses dettes et obligations de dividendes sont en dollars américains. Cela signifie que Strategy pourrait subir des pressions pour vendre du Bitcoin – éventuellement à perte – si elle ne parvient pas à lever suffisamment de nouveaux capitaux en cas de ralentissement. S&P a averti que si les prix du bitcoin baissaient et que l’appétit des investisseurs s’affaiblissait, l’entreprise pourrait être confrontée à une crise de liquidité.
L’une des principales contraintes pesant sur la notation de l’entreprise est son « capital total ajusté négatif ». Selon la méthodologie de S&P, le bitcoin est exclu des calculs d’actions en raison de sa volatilité et de ses risques de marché non corrélés. Ce traitement comptable laisse Strategy avec un déficit de capital sur le papier, même si elle possède des milliards d’actifs numériques.
Les dividendes sur les actions privilégiées constituent également un défi potentiel. La société doit plus de 640 millions de dollars par an en dividendes répartis dans quatre catégories d’actions privilégiées. Bien que Strategy puisse reporter ces paiements, cela entraînerait des sanctions en matière de gouvernance, telles que l’octroi de sièges au conseil d’administration d’actionnaires privilégiés. Deux de ses classes privilégiées génèrent également des intérêts sur les paiements différés à des taux plus élevés. Strategy a déclaré qu’elle prévoyait de financer les dividendes par de nouvelles ventes d’actions, et non par la vente de bitcoins.
Malgré les risques, S&P a attribué une perspective stable, citant le succès passé de l’entreprise dans la gestion des échéances de la dette et le maintien de l’accès aux marchés des capitaux. La prochaine date d’échéance majeure n’est pas avant 2028, ce qui donne à l’entreprise une certaine marge de manœuvre, tant que le prix du Bitcoin ne s’effondre pas.
S&P a déclaré qu’il pourrait abaisser la note si l’accès au capital de l’entreprise devenait limité ou si les risques liés au remboursement de la dette augmentaient. Une revalorisation est toutefois peu probable à court terme, à moins que Strategy n’augmente de manière significative sa liquidité en dollars et ne réduise sa dépendance à l’égard de la dette convertible pour financer ses opérations.
Aux yeux de S&P, la fortune de Strategy reste étroitement liée au bitcoin. Tant que cela restera le cas, les risques le seront également.
Les actions de MSTR ont augmenté de près de 3 % lundi, parallèlement à une hausse du prix du bitcoin ce week-end à 115 500 $.
