Depuis la transition d'Ethereum de la preuve de travail à la preuve de participation, certains ont suggéré que cela faisait de l'ETH, ou du moins du staking de l'ETH, une sécurité.
Ces arguments ne résistent pas à un examen minutieux.
Bien compris, le staking d’ETH est un service technique visant à garantir que les transactions sur le réseau Ethereum sont traitées correctement et en toute sécurité, plutôt que comme un investissement soumis aux lois sur les valeurs mobilières. C’est le cas même lorsque des tiers, comme les opérateurs de nœuds ou les bourses, facilitent le staking d’ETH. Les attentes de profit des investisseurs proviennent des récompenses de mise et du marché de l'ETH, et non des services administratifs et techniques fournis par des tiers.
Le cadre juridique : Définir le « contrat d’investissement »
Le fait qu’un instrument ou une activité soit ou non soumis au droit des valeurs mobilières dépend de la définition du terme « titre ».
En vertu de la loi fédérale américaine sur les valeurs mobilières, un titre est défini comme incluant un certain nombre d'instruments, y compris un « contrat d'investissement ». Diverses décisions de justice ont affiné le sens de ce terme, mais un « contrat d'investissement » désigne généralement un contrat, un projet ou une transaction dans lequel il y a un investissement d'argent ; (2) dans une entreprise commune ; (3) dans l’attente raisonnable de bénéfices ; (4) dérivé en grande partie des efforts des autres.
Cette signification trouve son origine dans la décision de la Cour suprême des États-Unis dans cette affaire qui concernait les orangeraies et leurs bénéfices. Le tribunal a conclu que si un tiers vendait des orangeraies avec un contrat de gestion de l'orangerie et de partage de ses bénéfices, il s'agissait d'un contrat d'investissement soumis aux lois sur les valeurs mobilières : les acheteurs n'achetaient pas simplement des terres, mais investissaient plutôt de l'argent pour réaliser des bénéfices basés sur les valeurs mobilières. sur les efforts du tiers en matière de culture et de vente d'oranges.
Depuis, les décisions ont précisé que les « efforts des autres » doivent être « ceux qui sont indéniablement significatifs, ces efforts de gestion essentiels qui affectent l’échec ou le succès de l’entreprise ». Les efforts administratifs ou « ministériels » ne créent pas de contrat d’investissement.
Avec ce concept de « contrat d'investissement » à l'esprit, la transition d'Ethereum vers la preuve de participation n'a clairement pas transformé l'ETH lui-même en un contrat d'investissement. La détention d’ETH ne donne pas, à elle seule, droit à des récompenses de mise, et le passage à la preuve de participation n’a donc pas donné lieu à un contrat d’investissement.
Un argument plus nuancé est qu’il s’agit d’un contrat d’investissement, mais cet argument ne résiste pas non plus à un examen minutieux.
D'un point de vue technique, le staking d'ETH signifie que l'ETH est envoyé au contrat de dépôt Ethereum et associé à un validateur spécifique ; c'est-à-dire une instance de logiciel conçue pour traiter les transactions sur le réseau Ethereum. En cas de panne matérielle ou logicielle qui amène le validateur à enfreindre les règles d'Ethereum en matière de validation des transactions, le réseau applique une pénalité à l'ETH mis en jeu (appelé slashing) associé à ce validateur. L’ETH mis en gage auprès d’un validateur constitue essentiellement une garantie financière que le validateur fonctionnera comme prévu.
Le cas où le jalonneur ETH exploite lui-même le validateur – parfois appelé staking en solo – est le cas le plus simple à analyser. Puisqu’il n’y a pas d’« autres » qui exercent des efforts, il ne peut y avoir de contrat d’investissement.
Staking auprès d'un fournisseur, via un protocole de staking liquide ou un échange
Certains acteurs de l'ETH peuvent préférer que d'autres parties exploitent des validateurs en leur nom.
Des situations plus complexes – comme les opérateurs de nœuds, les protocoles de staking liquide ou les services de staking d'une bourse centralisée – nécessitent une analyse plus approfondie pour savoir si cette relation crée un contrat d'investissement.
En règle générale, le staking auprès d’un opérateur de nœud n’implique pas réellement le transfert d’ETH mis en jeu à l’opérateur de nœud. Au lieu de cela, le jalon associe son ETH à un validateur exploité par l'opérateur du nœud et spécifie sa propre adresse comme adresse de retrait pour l'ETH mis en jeu et toutes les récompenses. Toutes les récompenses de staking et l'ETH d'origine ne peuvent être retirés qu'à une adresse contrôlée par le jalonneur, et non par l'opérateur du nœud. Cela garantit que le parieur conserve toujours la propriété et le contrôle de son ETH ; il n’y a aucun investissement ou autre transfert de valeur à une autre partie.
De même, avec les protocoles de staking liquide, le protocole – c'est-à-dire un contrat intelligent déployé sur Ethereum – associe par programme l'ETH jalonné à des validateurs gérés par des opérateurs de nœuds disposés à exploiter des validateurs au nom des jalonneurs. Lorsque l'ETH est jalonné à l'aide du protocole, le jalon reçoit un jeton transférable qui peut être échangé contre l'ETH du jalon ainsi que contre toutes les récompenses accumulées.
Encore une fois, cela est facilité par le protocole plutôt que par un tiers. Il est important de noter que ni les opérateurs de nœuds ni aucun autre tiers n’acquièrent la propriété ou le contrôle de l’ETH mis en jeu ou des récompenses de mise.
Les utilisateurs d'échanges centralisés avec des services de staking peuvent également demander à l'échange de mettre en jeu leurs ETH en leur nom. La bourse fait ensuite en sorte que l'ETH des utilisateurs soit mis en jeu auprès de validateurs exploités par la bourse ou par un tiers. Bien que les bourses de garde détiennent la garde de l'ETH de leurs utilisateurs, leurs conditions de service sont généralement explicites et indiquent que l'ETH mis en jeu appartient à leurs utilisateurs. Le rôle de la bourse est de faire en sorte que l'ETH soit mis en jeu auprès des validateurs et de rendre compte des récompenses.
Dans toutes ces situations, on peut se demander s’il y a un « investissement d’argent » dans une « entreprise commune ». Les Stakers conservent la propriété légale de leurs ETH mis en jeu et, sauf dans le cas de services de staking, ne transfèrent même pas leurs ETH à une autre partie. Cela contraste fortement avec un système d'investissement dans lequel de l'argent ou d'autres actifs sont transférés à un « promoteur » qui dispose d'un pouvoir discrétionnaire considérable sur la manière dont ces investissements seront utilisés pour générer des bénéfices.
Cependant, même en supposant que le staking d'ETH implique une entreprise commune lorsqu'il s'agit d'opérateurs de nœuds ou d'échanges, les attentes de bénéfices des acteurs ne sont pas principalement liées aux efforts de tiers.
Les récompenses de staking consistent en des récompenses de couche consensus, générées par le réseau Ethereum lui-même lorsque les validateurs proposent ou attestent de nouveaux blocs. Ils consistent également en des récompenses au niveau de l'exécution, essentiellement des paiements des utilisateurs aux validateurs pour la priorisation de leurs transactions.
Le calendrier et le montant de ces récompenses dépendent de facteurs tels que le nombre total de validateurs, la volonté des utilisateurs d'Ethereum de payer pour la priorisation des transactions et les conditions du réseau Ethereum. À mesure que les récompenses sont reçues en ETH, les bénéfices des parieurs peuvent également être influencés par le prix du marché de l'ETH dans leur devise.
Cela signifie que les investisseurs doivent anticiper des bénéfices basés sur la dynamique du réseau et du marché, plutôt que sur les efforts des opérateurs de nœuds ou des bourses facilitant le staking.
De plus, les activités exercées par les opérateurs de nœuds ou les bourses ne sont pas « entrepreneuriales » ou « managériales », comme l’explique la jurisprudence. Bien que les opérateurs de nœuds ou les bourses puissent fournir des services techniques et autres permettant aux participants de gagner des récompenses, ces tiers utilisent généralement une infrastructure matérielle similaire, exécutent des logiciels open source et suivent les meilleures pratiques similaires pour sécuriser et exploiter leurs systèmes. Ils ne disposent pas de méthodes propriétaires ou d’expertise particulière permettant à leurs utilisateurs de gagner plus de récompenses que d’autres fournissant des services similaires. En fait, les taux de récompense des validateurs exploités par différents opérateurs de nœuds ont tendance à être très proches les uns des autres, rarement différents de plus d'un dixième de pour cent.
Leçons des récentes affaires SEC
Tout ce qui précède ne signifie pas que le staking ne pourra jamais faire partie d’un programme d’investissement plus large soumis aux lois sur les valeurs mobilières.
En février 2023, Kraken a réglé avec la Securities and Exchange Commission des États-Unis des accusations selon lesquelles les services de staking de Kraken aux États-Unis étaient contraires aux lois fédérales sur les valeurs mobilières. Et plus récemment, fin mars 2024, un juge d'un tribunal de district américain a refusé de rejeter les réclamations de la SEC concernant les services de staking de Coinbase.
Dans l'affaire contre Kraken, la SEC a allégué que la bourse conservait son pouvoir discrétionnaire sur les taux de récompenses de mise reçues par les utilisateurs, facilitait le paiement des récompenses aux utilisateurs et maintenait un pool de jetons non mis en jeu afin que les utilisateurs puissent contourner efficacement les périodes de blocage applicables à leur jetons mis en jeu. De même, la décision Coinbase fait référence à des allégations selon lesquelles, à un moment donné, Coinbase maintenait un pool de liquidités similaire à celui de Kraken. Il est important de noter que ces prétendues caractéristiques sont spécifiques à la manière dont ces bourses fournissent des services de staking. Ce ne sont pas des attributs de l’ETH ou du staking en général.
Il est important de noter qu’aucun de ces cas ne constitue une décision juridique définitive selon laquelle ces services de staking (ou tout autre) constituent une offre de titres en vertu des lois américaines sur les valeurs mobilières. Kraken a réglé les accusations sans admettre ni nier les allégations de la SEC et a accepté de mettre fin à ses services de staking aux États-Unis. La décision Coinbase établit seulement que les allégations de la SEC sont suffisamment plausibles pour se poursuivre tout au long du processus contentieux.
Conclusion : le staking en tant que service technique et non comme offre de sécurité
Même lorsque les acteurs travaillent avec d'autres parties telles que les opérateurs de nœuds et les bourses pour mettre en jeu leurs ETH, les attentes de bénéfices des acteurs proviennent des conditions du réseau et du marché qui sont indépendantes des efforts de ces tiers. La réalité économique est que ces tiers s'apparentent davantage à des prestataires de services administratifs ou techniques qu'à des promoteurs ou gestionnaires d'un projet d'investissement.
Le fait que l’ETH puisse être mis en jeu ne signifie pas qu’il s’agit d’un titre, et miser sur l’ETH pour gagner des récompenses de mise ne donne pas nécessairement lieu à une offre de titres.
Evan Thomas est avocat général chez Alluvial, une société de développement de logiciels prenant en charge le protocole de staking liquide Liquid Collective. Il travaillait auparavant chez Wealthsimple, la plus grande fintech grand public au Canada, où il était chef des services juridiques de la plateforme de trading de cryptomonnaies de Wealthsimple. Chez Wealthsimple, Evan a contribué au lancement du premier produit de staking réglementé au Canada. Avant Wealthsimple, Evan a été avocat plaidant chez Osler, Hoskin & Harcourt LLP pendant près de 15 ans. Entre autres cas notables, Evan a entendu l'avocat de 3iQ Corp. dans son appel visant à obtenir l'approbation réglementaire du premier fonds Bitcoin coté en bourse au Canada en 2019.
